核心觀點：
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，看好航運、航空、原材料供應(yīng)鏈。航運率先受益，價格彈性大、經(jīng)營杠桿高導(dǎo)致盈利彈性大;航空經(jīng)營杠桿高導(dǎo)致盈利彈性大，原材料供應(yīng)鏈?zhǔn)芤嬗诖笞谏唐穬r格上漲，收入和利潤彈性大。三者的ROE彈性較大，航空和原材料供應(yīng)鏈在股票牛市中股價表現(xiàn)較好。
經(jīng)濟(jì)衰退期，看好港口、公路、鐵路。需求和價格彈性低的港口、公路、鐵路等板塊，盈利具有韌性。在股票弱市中相對配置價值上升，看好高股息公司。
(資料圖片)
正文：
1. 庫存周期處于歷史相對低位
2022年來，中國和美國的庫存周期下行已超過一年，都處于歷史相對低位。
按庫存周期3年半左右的歷史平均規(guī)律來看，目前中美共振去庫存可能已過半。
2.1 利潤彈性：航空和航運較大
在經(jīng)濟(jì)周期中，航運和航空的凈利潤波動較大，原材料供應(yīng)鏈和跨境物流次之，港口、公路、機場等波動性較小。
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，航空和航運有望受益于需求增長，盈利大幅增長。
2.2 收入彈性：原材料供應(yīng)鏈、跨境物流等較大
利潤彈性可以分解為收入彈性和利潤率彈性。
2010-19年，原材料供應(yīng)鏈、跨境物流、航運等板塊的收入彈性較大，增速波動性領(lǐng)先。
2.3 利潤率彈性：航運和航空較大
航運和航空的利潤率彈性較大：水平較低，且在零附近波動。產(chǎn)能利用率波動會對凈利潤率產(chǎn)生明顯影響，即經(jīng)營杠桿較高。
港口、鐵路、機場的利潤率彈性較小：水平較高，且波動性小。
3.1 利潤領(lǐng)先性：2009年航空和航運率先回升
在2009-2013年庫存周期中，航空和航運板塊凈利潤領(lǐng)先于庫存周期上升，也領(lǐng)先于庫存周期回落。
鐵路、高速公路板塊凈利潤同步于庫存周期見頂。
港口、機場、原材料供應(yīng)鏈板塊凈利潤增長趨勢。
3.2.1 股價周期性：牛市中航空、原材料供應(yīng)鏈在交運行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2008年股市領(lǐng)先于庫存周期回升，交運主要板塊指數(shù)大幅上漲。
2008-11年，在交運行業(yè)中，航空、原材料供應(yīng)鏈、跨境物流等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
3.2.2 股價周期性：牛市中跨境物流、原材料供應(yīng)鏈在交運行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2015年股市滯后于庫存周期回升，交運主要板塊指數(shù)大幅上漲。
2013-16年，在交運行業(yè)中，跨境物流、原材料供應(yīng)鏈等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
3.2.3 股價周期性：平衡市中航運、跨境物流等在交運行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2020年以來平衡市，交運主要板塊指數(shù)小幅上漲。
2020年以來，在交運行業(yè)中，航運、跨境物流等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
3.2.4 股價周期性：弱市中快遞、鐵路等在交運行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2016-19年弱市中，交運主要板塊指數(shù)小幅下跌。
2016-19年，在交運行業(yè)中，快遞、鐵路、港口等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
4.1.1 航運周期：集裝箱航運低景氣
我們預(yù)測，2023-25年，油輪和干散貨船運力增速有望下降，集裝箱船運力高增長。
我們預(yù)測，2023-24年，集裝箱船運力增速或?qū)⒊^運輸周轉(zhuǎn)量增速，行業(yè)或?qū)⒕S持低景氣度。
4.1.2 航運周期：油運有望景氣上行
我們預(yù)測，2023-24年，干散貨航運運力增速和周轉(zhuǎn)量增速接近，行業(yè)供需平衡。
我們預(yù)測，2023-24年，油輪運輸周轉(zhuǎn)量增速有望超過運力增速，行業(yè)景氣度有望繼續(xù)上行。
4.2 航空周期：需求恢復(fù)帶動景氣上行
2019-22年，中國運輸飛機數(shù)量持續(xù)低增長;2023-25年，飛機數(shù)量有望繼續(xù)低增長，增速明顯低于2011-18年。
中國民航客運周轉(zhuǎn)量快速恢復(fù)，其中國內(nèi)已經(jīng)高于疫情前水平。
5. 弱市中關(guān)注高股息公司
部分交通基礎(chǔ)設(shè)施公司分紅比例較高、股息率超過7%，具備投資價值。
在股票弱市中，高股息公司的相對配置價值提升。
風(fēng)險提示：全球經(jīng)濟(jì)增速下行，大宗商品價格下跌，燃油價格大幅上漲，政策要求降費。
