中金公司發布研究報告稱，考慮到珠寶行業競爭激烈，下調周大福(01929)FY24/25年EPS預測13%/12%至0.79/0.91港元，當前股價對應18/15倍FY24/25年市盈率，維持跑贏行業評級。相應下調目標價13%至17.27港元，對應22/19倍FY24/25年市盈率，較當前股價有25%的上行空間。

▍中金公司主要觀點如下：

FY23業績低于預期

(相關資料圖)

公司FY23(2022年4月至2023年3月)收入同降4%至947億港元，歸母凈利潤同降20%至54億港元，低于預期，主要因下半財年疫情影響收入，以及匯兌損益、黃金借貸損益影響凈利潤。公司計劃派發末期及特別股息每股0.28/0.72港元，對應全年派息率約227%。

2HFY23內地快速拓店緩解同店壓力，港澳收入明顯復蘇。受疫情影響，內地2HFY23收入同降16%至407億港元，其中3-4QFY23同店分別同降33%/6%，但快速拓店部分抵消了同店下滑的壓力，3-4QFY23凈開周大福珠寶零售點448/250家。分渠道看，2HFY23自營收入同降22%，批發收入同降10%。分品類看，FY23黃金產品零售值同增8%，占內地整體零售值的78%;鑲嵌品類、鐘表產品零售值同降8%/13%。港澳及其他地區2HFY23收入同增17%至75億港元，主要來自2023年初香港通關后客流恢復(3-4QFY23港澳同店分別-8%/+97%)，門店數量基本穩定。

2HFY23零售折扣收緊和金價上行增厚毛利率，但匯兌、黃金借貸虧損影響利潤表現。雖然毛利率較低的黃金產品及批發業務占比仍在提升，但得益于金價上漲及終端零售折扣收緊政策，2HFY23調整后毛利率同增1.6ppt至24.9%;但由于經營負杠桿影響，核心經營利潤率同比持平至10.1%。黃金借貸未變現虧損及匯兌虧損合計同比增加8.6億港元影響凈利潤，2HFY23凈利潤率同降1.5ppt，凈利潤同比降低35%。

疫情拖累存貨周轉及經營性現金流。截至FY23末，存貨周轉天數同增22天到294天，預計與鑲嵌周轉天數增加及金價上漲有關，產成品存貨周轉天數同增8天。經營性現金流同降28%至101億港元。

發展趨勢

4-5月集團零售額在去年低基數下同增38%，其中內地零售額同增35%(同店增長17%)，港澳及其他市場同增65%(同店增長61%)。管理層維持內地600-800家的凈開店指引，指引FY24收入同增10-20%高段。

風險

金價大幅波動，行業競爭加劇，零售環境不及預期。